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選擇權到期日=結算日、內含價值及時間價值(time value)、最後結算價

選擇權教學:選擇權到期日=結算日、內含價值及時間價值(time value)、最後結算價

一、到期日:選擇權是一衍生性商品,交易所會事先公告其各契約的到期日,到了到期日之後此契約消失,也就是在選擇權結算日後視此履約價是否有履約的價值、可轉換成實體商品或現金差價結算;此為必然之規則,無所謂轉倉不出,所謂的轉倉,就是交易二次:平倉後再重新建立新倉。

二、內含價值:
右下圖為台灣加權指數現貨選擇權報價劃面,當天加權現貨指數大跌125點,所以put大漲call大跌,而因指數收盤價為7616,故7600稱為選擇權價平履約價。
當履約價格為價內時,則此時權利金即含有內含價值。如市價為7616,而履約價7500call買權的價格為143點,則內含價值有116點(=7616-7500)、而時間價值即為27點(=143-116),履約價7700call買權為49點,無內含價值(因7616-7700<0)、時間價值為49點;同理,7700put賣權價格為191,則內含價值為84(=7700-7616),時間價值為107點。


三、時間價值:
一般來說,價平履約價,其時間價值最大,也可說是履約機率愈大。但以上例而言:
7500call其內含價值為116點,時間價值則為27點。
7600call其內含價值為16點,時間價值則為74點。
7500put其內含價值為0點,時間價值則為86點。
7600put其內含價值為0點,時間價值則為133點。
7700put其內含價值為84點,時間價值則為107點。
為什麼同樣是價平的履約價,但時間價值會有這麼大的差異?而且看起來,賣權put的時間價值遠大於買權call!
主要有二個原因,1、當日大跌,故put可履約之機率本來就比call高。2、當日台指期貨收盤價為7557。

雖然目前台灣交易的指數選擇權是名為「現貨選擇權」,所以在考慮履約價價平時是以現貨為基礎計算,但在實務上,選擇權權利金價格的變化還是參考期貨,主要是因為期貨的價格發現及先行理論,故選擇權交易人會觀察期貨的漲跌來做權利金變化的依據!
今若重新以台指期貨收盤價7557來計算各履約價內含價值及時間價值:
7400call其內含價值為157點(=7557-7400),時間價值則為58點(=215-157)。
7500call其內含價值為57點(=7557-7500),時間價值則為86點(=143-57)。
7600call其內含價值為0點(因7557-7600<0),時間價值則為90點。
7500put其內含價值為0點(因7500-7557<0),時間價值則為86點。
7600put其內含價值為43點(=7600-7557),時間價值則為90點(=133-43)。
7700put其內含價值為143點(=7700-7557),時間價值則為48點(=191-143)。
可以看出來,因為期貨收盤在7557,所以履約價7500與7600的時間價值差不多。在交易時稍加留意即可知!


因為權利金是由買、賣雙方共同出價而成交,一般來說,距到期日愈遠(也可說未來的行情變化愈不可測)、或愈接近價平(也可說愈有機會參加履約),則時間價值愈大,而隨著到期日的愈來愈接近,買方出價的意願會降低,反應在權利金成交價也就愈低,這就代表時間價值遞減速度也會加快,所以說:選擇權的時間價值反映出買、賣雙方對到期前標的物參與競標價格的興趣。
以白話文說,如果你覺得行情漲定了,你就會花比較高的金額去買進買權,當然權利金會變貴,如果純以價外的選擇權來看,可以說時間價值會變大,而當行情結束時,因對未來的預期變小,所以對於價外可能無履約價值的合約來看,時間價值會下降的很快,此時做買方的人就要趕快出場,以免付出的權利金整個歸零。
一般來說,距離到期日愈遠,時間價值愈大,可參考下圖之時間價值曲線變化圖。
註:注意到右圖在最後一天時,時間價值掉的非常快,主要是因為自2008年12月17日起,台灣期交所調整期貨及選擇權契約結算方式,改以最後交易日為到期契約最後結算日,當日交易收盤前30分鐘內標的指數之平均價為最後結算價。如此做的好處是幫助交易人規避隔夜風險,降低海外股市、期貨市場浮動對資金成本帶來的影響,但有個最大的壞處:沒有預期心理。一旦沒有預期可能跳空的『機率』(或說是風險),則選擇權權利金中的時間價值就會立即歸零。這就像一句古諺:「水至清則無魚,人至察則無友」!


選擇權結算價
也因為如此,時間價值對選擇權買方常是不利的主要因素,由上圖可知,若將時間價值切割成五等分,則距到期日愈近,時間價值消耗速度愈快,甚至最後一天更是消失的可怕,因為對行情的跳空預期降為0,故相對買方來說,時間價值的損失也就急速加大,所以在進場時,買方必須要先關心現在距到期日還有幾天?划不划算呢?
任何想從選擇權市場賺錢的人,都必須清楚一件事:選擇權結算日是那一天?現在距離到期日還有幾天?目前時間價值遞減速度為何?
權利金變化對交易人的意義
一、從買方來看:如果一堆人都想買,譬如說買進買權,此時即使指數行情尚未明顯上漲,但買權之權利金已開始攀升,通常表示行情上漲機率真的相對比較大(不見得是一堆很準的人,只是有時也會眾口鑠金),而賣方並未積極進場,此時我們可以說是波動率上升、也可說是時間價值提高;換這之,若你常常觀察權利金的大小,會發現若買權的權利金價格有異常的上漲,那可能表示有特定人買入。
此現象可稱為選擇權市場的價格發現功能,在狹幅整理後的噴出有可能看到此現象,但在實務上發生的次數不多,理由可能頗多,其中之一應是下單介面的影響了,由於下單介面對交易人來說,期貨下單比選擇權下單方便,故以價格發現的功能來看,期貨比選擇權較明顯,且以手續費跟合約值的比較也可看出端倪,兩者相比、交易成本愈低的商品,對客戶來說,吸引力愈大,對價格的敏感度當然也愈高。
若以不同履約價來比較,較價外的履約價,其價格發現「正確」的機率較高,可能是因參與人的特性,由於價外之買方通常都是散戶,散戶本身比較沒有影響價格的能力,所以一旦發現價外的選擇權波動異常,通常都代表著有特定大戶進入市場,若假設大戶是對的,其價格當然就有指標意義了。
二、從賣方來看:選擇權既然有買家存在,那就代表一定有賣家,買家付出權利金,而賣家則收入權利金,也由於先收錢之形式像賭場上作莊的,因此也可稱為「莊家策略」,就是「賣方策略」。正常來看,由於賣方要先付出保證金,操作上本金需求較大,故屬於較有實力之客戶,而一般較有實力之客戶對行情的研判亦較準,故很多人喜歡參考賣方的想法,並作為自己的行情判斷依據。 在不考慮時間價值的影響下,理論上,期貨價格愈低,賣權的價格應會愈高。

右圖:線一的期貨指數價格是 9677,對應賣權9100put 的權利金價格是92點,線二的期貨價格是 9657,對應9100put 是73點,顯然線一做空(逆勢b-put)不如線二做空(順勢b-put),成本較不划算!
小結:順勢交易優於逆勢交易。
從權利金的變化即可得知,在很短時間內,幾乎同樣甚至是更低的期貨價格,可是卻可以買到更便宜的選擇權賣權,所以在實務操作上,選擇權策略中扮演買方是不用、也不能急的,而且一旦進場,最好計劃好在五個工作天以內出場,因此儘量不要逆勢進場,也就是順標的物的趨勢作交易,順勢交易成本不僅可能比逆勢時有更低的進場價格,也可能在最短的時間內出場,如此所耗損的時間價值才有可能壓到最低,也才能有最大的利潤。
為什麼一般人做不到?因為『太重視進場成本』。
投資人習慣買低賣高,而對紅線箭頭一來說,當時進場 buy/put 的人是買到當天最低點,而紅箭頭二進場buy/put 的人卻是買在當天的相對高點,此等錯覺常讓人因『太重視進場成本』而不願意在該進場時勇敢進場,反而在不恰當的時機進場;故如果在交易實務中多加留意,並常看選擇權的技術K線圖,績效上絕對會有很大的進步。



選擇權小策略:
當我們在選擇遠離價外的履約價交易時,由於其完全無內含價值,如果此時已快接近期貨結算,甚至連時間價值都不高,代表它就是不大可能達到,但是、一旦大幅噴出則權利金會大幅上漲,且獲利驚人,有數倍甚至數十倍利潤,所以市場會有一種針對選擇權到期結算前之策略,有機會一天賺十倍以上,稱為價外「拚一把」策略。
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